货币政策空间有限 经济数据或令债市再度承压

 　　12月9日，国家统计局公布了11月的物价数据。11月CPI同比增长1.5%，前值1.3%;PPI同比增长-5.9%，前值-5.9%。

　　11月CPI回升主要为以下几个方面。首先为天气因素，从季节性来看，11月食品价格通常为环比下跌。11月全国各地雾霾与雨雪天气影响了果蔬类的运输成本，鲜菜、鲜果类价格环比大幅上涨1.6%和2.8%。虽然猪肉价格继续下行，但随着冬季消费旺季的到来，加上仔猪存栏、能繁母猪存栏绝对量还在继续下行，预计后期猪肉价格会逐步进入上行区间。因此短期内CPI的波动将不利于期债价格继续上行。

　　再来看PPI方面。11月PPI同比和上月持平，环比降幅小幅扩大0.1个百分点至-0.5%。整体上，PPI和之前的PMI景气指标均指向11月疲软的内需。从PPI分项来看，传统过剩产业和上游产业的出厂价格加速下跌，大类中的采掘业、原材料工业月度PPI环比降幅进一步扩大，生活资料类工业出厂价格基本持平。随着国际油价再创新低，钢价仍未止跌，预测12月PPI同比降幅将处于5.8%的高位。

　　那么，2016年通胀是否会再次来临?我们认为中期来看，通胀归来是大概率事件。第一，美元强势周期可能结束。上周的欧元强力反弹说明了欧央行宽松力度低于预期。最近就连日本央行也认为不应继续实施负存款利率。一般来说，随着美联储进入加息周期，美元指数大概率会冲高回落。加之本轮加息周期是历来美国经济复苏最为艰难的一次，美元的加息进程会比预期要缓慢。受到货币计价影响，大宗商品可能会随着强势美元的回落影响大概率反弹。

　　2015年发达国家经济体GDP增速均有显著提高，如欧元区GDP增速由2014年三季度的0.8%上升至最新的1.6%，日本GDP增速由2014年三季度的-1.5%上升至最新的1.6%，双双回升至2002—2005年的平均增速水平。根据IMF预测，2015年全球GPD增速3.1%，2016年全球GDP增速3.6%，2016年经济可能进一步好转。

　　第二，未来财政货币政策将会进行转换。积极的财政政策将从预期变为现实，带动终端需求上升，从而提高物价。财政政策有望助力经济企稳。随着物价的回升，再次降息的空间已不大，货币政策将会从宽松转为中性。

　　第三，受供给侧改革影响，多数产能过剩企业将停产或重组。如果能看见类似嘉能可之类的企业被兼并重组，可视为基本面领域商品价格见底的信号之一。现阶段原油、铁矿石价格均处于低位，导致难以维持低成本运营的中小原材料供应商纷纷停工。另一方面，国家统计局公布的工业企业产品库存与PMI库存，均处于历史较低水平。一旦补库存开始，CPI将会企稳回升。

　　综上，2016年通胀可能会再次来临。虽然国内经济下行压力仍在，但目前的大宗商品价格已隐含了悲观预期。由于中国央行货币政策空间已非常有限，债券市场可能面临再次调整的压力。