债市延续“慢牛”积极布局新的一年债市投资

 　　2016年首周，沪深交易所债券市场延续了2015年的“慢牛”步伐，虽然每天涨幅有限，但是上扬趋势明确，国债指数、企债指数和公司债指都创下新高。我们认为，在农历春节前，债市仍将惯性上扬，投资者可保持谨慎关注，并积极布局新的一年债市投资。

　　从宏观面看，最新公布的PMI数据进一步彰显当前经济尚未企稳，也为债市企稳提供动力。财新/Markit联合公布的数据显示，2015年12月综合采购经理人指数环比下降1.1个百分点，至49.4;当月服务业PMI则降至50.2，创2014年7月以来最低水准。数据再次印证了中国经济仍维持“底部徘徊、有限复苏”的态势。在新的一年，宏观经济形势对债市的支撑依然存在。

　　从资金面看，在2015年最后一个交易日突然转紧后，并未因跨年而有所缓解。跨年后的首个交易日，银行间市场资金面意外偏紧。尽管回购利率多数走低，但大行供给收缩，场内融资较为不易。短期流动性迅速转紧受到多重因素的作用，而在资金持续外流背景下，资金面转紧令央行投放流动性的猜想再度升温。

　　总体而言，基本面和资金面整体依然利多债市。但与此同时，债市的短期扰动因素依然较多，人民币贬值趋势难改、资金面波动仍在、利率债供给持续放量，都将牵制利率下行的空间，总体来看，债市短期或延续震荡格局。

　　此外，随着供给侧改革、去产能的进一步推进，以及刚性兑付预期的逐级打破，信用风险也在逐步加大。根据中诚信国际统计的数据显示，2015年1月至11月，债券市场共发生信用评级下调103次，远高于2014年全年的88次。据统计，2015年债券市场已发生信用风险事件25起，其中16起最终发生实质性违约。从基本面看，货币政策的持续宽松会给信用债带来一定的投资机会，但是违约风险还是需要备加提防。打破刚性兑付正在从量变向质变转换，2016年很可能会出现实质性违约，对于投资者而言，风险偏好不宜过高。

　　值得注意的是，新年伊始，一级市场的步伐有所加快。1月4日，农发行招标发行了五期新发固息金融债，发行总额260亿元，覆盖1至10年期各关键期限品种，拉开2016年利率债发行的序幕。此举打破了以往新年首日无利率债供给的“惯例”。同时，1月4日，进出口银行和国开行也先后发布了债券发行公告。进出口银行定于1月7日上午增发2015年第十期、第十四期和第十六期金融债券，期限分别为7年、10年和5年，本次计划增发金额分别为不超过70亿元、70亿元、60亿元。国开行则定于1月7日发行2016年第一期1年期和第二期3年期浮息金融债，各计划发行不超过50亿元。除政策性金融债，本周已知待发行的无风险债券还包括2016年第一期记账式附息国债，期限1年，计划发行200亿元，以及2015年第二十三期记账式附息国债的第三次续发债券，期限10年，计划发行200亿元。以此测算，本周利率债券计划发行规模已达1260亿元，远高于2013年及2014年第一周的发行规模。

　　第一周债券发行计划安排得如此紧凑，或意味着今年的供给形势恐怕将非同寻常，预计今年国债、地方债、政策性金融债供给将进一步放量，净融资额大幅提升几无悬念。虽然供给放量或难挡债牛趋势，但却是制约利率下行幅度的一大风险因素。

　　此外，在强调发挥政策性、开发性金融支持实体经济作用的背景下，今年政策性金融债继续扩容也是大概率事件。1月6日，财政部2016年首发的1年期国债和10年期国债招标结果显示，此次首发的两支国债发行收益率均低于二级市场水平，认购情况较好，显示在利率有所上行且资金风险偏好下降的情况下，债市需求重新回升。我们认为，债市的安全性和收益性仍具相对优势，年初债市调整恰好为配置型机构提供了加仓机会。

　　目前，经济基本面尚无明显企稳迹象、流动性波动面临政策维稳，而金融市场波动提升避险情绪反而有利于固收资产。在大类资产中，债市的安全性和收益性仍具相对优势。不过，尽管机构对债市向好的判断未改，但目前也无明显利多因素支持利率更进一步的下行，且汇率波动加大、流动性宽松预期修正、债券供给增加、基本面企稳等不确定性因素较多，市场也存在一定的观望情绪，债市上下动力并不是很明显，缓缓前行仍是主要特征。