股市中短期机会不多 但后面会很爽

 此次会议，Wind资讯3C中国财经会议特邀上善若水投资总监侯安扬先生与投资者就下半年市场投资策略进行交流，其核心观点如下：

1、站在目前这个时点上，A股的机会并不多，而风险很多，个人判断A股相当于2008年4、5月份的样子，就是跌下来已经有一段时间了，无论从估值体系也好，从企业的盈利变化情况也好，都有点接近当时的情况。

2、民间资本可能处于去产能的中后期，一旦中国进入到整体去杠杆的阶段，可能股市就已经见底了，个人认为股市在中短期来说投资机会不多，但是如果穿过了这段比较黑暗的时间，后面会很爽。

3、今年比较的特殊一点就是监管变得空前严厉，这是今年A股市场最大的变数，监管层缩减了定增的额度，并购重组的通过率也下来了，而新兴产业的新增利润来源很大一部分是源于并购重组，这就会导致利润很难有大幅度的上行。

4、个人对房地产的态度是比较悲观的，房地产处于一个冲顶的状态，按正常情况下，刺激的需求提前释放了之后，未来一段时间就会进入到一个非常低迷的状态。

全文如下：

侯安扬：

大家好!去年年底跟大家有一个交流，当时刚好是在一个高点，当时市场上证是3500点附近，现在在3000点附近，搞不好也会在今年局部的高点。去年交流的时候，大家如果在万得公众号上应该能找到当时大体的演讲稿。当时我们给了一些研究结论，一个是关于债市的，就是十年国债，因为当时给的结论十年国债是处于多年的低位，但可能会徘徊在附近。

我们从去年年底的时候在3.0附近，从过去十来年的情况来看，中国的十年期国债在3.0附近时，都是处于低位。但是从去年开始有一个不太一样的情况，当时很多传统产业触及到天花板的，到这个时候因为利率下行就会有经济的回升，带来一些新的投资刺激。但是我们当时给了一个结论，这一轮的国债收益率可能很难大幅上行。

第二个结论，A股在熊市中期的阶段，买绩优股会好一些。当时我们还列举了两个例子，就是网宿科技和匹凸匹，当时我们的逻辑熊市重质，今年上半年走完是非常明显的，大家知道今年上半年有两个板块是很不错的，一个是白酒行业这种消费类的，像茅台从200块涨到300块，另外一个是高速成长的新能源汽车板块，我们当时对市场阶段性判断，从熊市的中期到中后期这个角度去看，只有这两个板块是比较能抗跌的。

我们今年大的思路也是这样，熟悉我们的朋友会知道，因为我比较看空市场，所以我们在整个配置股票比例是比较低的，截止到上周末，我们今年所有产品，因为我们有两个类型的产品，一个是纯多头的，就是仓位低，但是还有几个点正的盈利，因为选的股票基本上就是按这两个方向去选。

资产配置有几个点的浮亏，今年因为市场非常不好，大的指数跌十来个点，小的指数跌快二十个点，在这种世道里面确实是比较难做的，忙活了半天还不如买货币基金舒服，我们也需要去总结经验和教训。

今年和去年的环境没有发生大的变化，有一些新的变化我会详细说我们的看法。第二部分我跟大家介绍一下宏观环境，当前市场上关注的核心问题，我总结有两个：一个是M1和M2剪刀差的问题，大家今年看所有的宏观数据里面有一个非常显著的，就是M1同比增速大幅度上行，到最新的数据是24.6%，M2的反而是从去年年底的局部高点到今年就下来了，目前的数据是11.8%。

我们知道在资本市场里面，原来招商证券的罗毅给了一个口号就是M1定买卖。那个在相当长的时间里是有效的，今年也有效，有效在一个更广义的资产类别里面，很多跑到房市里面去了。原来我们说M1定买卖特指的股票市场，从更广义的资产类别里面看，对所有的资产类别都是有效的。

这里面哪一个资产在供需上有失衡的时候，钱会流到哪一个资产类别里面去。今年因为股市都是呈现跌幅的状态，所以从各种数据来看，其实今年股市是没有新增资金量的。这是一方面M1定买卖，市场关注的主要问题。

第二个关注的问题是民间固定资产投资大幅下滑，原来民间固定资产投资和总的固定资产投资是比较接近的，今年民间固定资产投资大幅度下滑，到6月为止，单月同比其实已经出现负增长了，总量的数据有下滑，但是没有下滑这么厉害，政府通过基建撑住了这一块，就变成了民间固定资产投资下滑，占比也下滑，但是总量是微幅下滑的局面。

我想把这两个结合起来说，其实它说的是同一个事情，我们去年在总结的时候是有过的，核心的原因就是中国的资产回报率下降，导致民间资本不愿意投资，我们当时拿了一幅图，就是ROA整个资产类别的图，整个ROA，包括上市公司的ROA这几年都是一步步下滑。

一开始下滑的时候，固定资产投资是一个滞后的变量，资产回报率下滑的时候，一开始他们还有一些信心去挣钱的，但是下滑到比你的资金成本低了，企业就不愿意做投资了。所以你就会看到很多的企业拿着手上的现金去囤在自己账上，不愿意去做投资，这就揭示了刚才说M1大幅度飙升的问题，企业不做投资，但是信贷这一块还是有，变成M1的钱以现金形式存在企业以及政府的账上。

在这里面我们可以这么说，今年一方面央行在整个M2控制里面是开始收紧了的，但是由于企业需要钱的需求减少之后，使得今年的金融市场流动性非常非常得充裕，很多钱淤积在金融市场。我们知道定增是有折扣的，最近的定增折扣率已经非常非常低了，因为大量的钱去做定增产品，大量的钱不得不配各种定增，以至于这个折扣率一步一步下滑，这也是金融市场的流动性非常充裕的体现。

包括银行的委外资金，这一块给了很多机构额外的钱，我相信在座的各位也知道，但是这幅图，就是这两个主要矛盾，说白了就是投资回报没看到有什么前景，就不投了。我们总结这个最主要的目的其实就讲产能的事情，因为我们现在看民间固定资产投资，它那个增速已经下到一个非常低的点，不能去维持正常的机器折旧需求了。这里面我没有具体测算到底有多少公司处于破产清算的状态，但是从数据的表观来看，很多企业干脆就不投资，因为机器没有更替了，这表明中国民营企业可能在去产能的阶段。

另外一个问题，我翻了很多券商的资料，可能很多券商提了一些，但是没有当成重点。我认为今年出现这个情况是比较核心的，中国的信贷变化跟GDP的变化具有一个不对称性。如果信贷大幅度地增加，其实拉动GDP有限，但是如果信贷去减少了，就会把GDP拉下来，这里面是什么原因造成的呢?有几方面，一方面是产业链的原因，我们以中联重科为代表，中联重科有一块业务是工程机械，原来是非常核心的业务，它在地产跟基建的上游。

我们举个例子来说，比如今年盖一百栋房子可能需要一百台机械，明年再盖一百栋其实需要零台，因为去年生产的工程机械今年还能用，也就是说你会看到下游增长，地产的开工量对上游的拉动，在现阶段是慢慢衰减的，我们看到中国的基建也好，地产的新开工量也好，并没有出现大幅度的下行，都处于一个历史高位，但是你去翻中联重科的经营数据，中联重科的工程机械只有2011年巅峰期的四分之一不到。

这就是中国的产业链处于上游的原因，上游很多的企业，包括一些煤炭、工程机械、设备之类的，它们目前拿得到的信贷只是起着维持企业运营作用的，我说通俗一点，它就是一个庞氏骗局，因为它已经没有足够的现金流覆盖生产成本了。只能举债度日，新增的信贷并没有形成有效的经济增量。越往上游找原因，你会看到这个现状越明显。

如果你削减了它们的信贷，你就能非常有效地降低GDP，因为产能出清会导致生产减少，信贷增加变化跟GDP变化具有一个不对称性在里面，我们现在测算，有一个经济学家姓何，他们测算了一个数，也很简单，就是算GDP的变化率跟信贷的变化率，测算的数据是四块钱的信贷去拉动一块钱的GDP。2009年做四万亿经济刺激的时候，是一块钱的信贷就能拉动一块钱的GDP。

这里面说白了，就是继续保增长的话，信贷可能会有一个失控的局面。另外一个，存量资产的交易，它只会增加信贷，它不会增加GDP，比如说二手房的交易，比如说A卖给B，B又卖给C，你的房子价格越来越高的时候，一套房子其实没有变，只是一个流转的过程，但是你发现流转完了之后，大家的负债全都增加了，因为资产价格在增长，导致信贷增加。但是这个过程没有增加GDP，我们从GDP的本意衡量的时候，其实是试图衡量整个社会劳动生产过程，纯粹的一个倒买倒卖没有增加多少GDP的。

你现在去看房地产的交易情况，包括一线城市是非常明显的，二手房的成交比例越来越高，像深圳的二手房成交比一手房多很多了，因为新开工的房子数量确实是不够了。这是一方面，信贷跟GDP的关系。

在这个关系的约束下，如果说政府想去保增长的话，其实信贷是不可避免继续扩大的，至于扩大到什么阶段会往下走呢?我们也不知道，只能是看政府打什么牌，我们去推断接下来会怎么样。

第三个关于宏观的东西比较重要的其实还是房地产，其实我对房地产是比较悲观的，因为今年出现非常明显的迹象，就是房地产各种东西是处于一个冲顶的状态，我炒股也很多年了。2007年我记得当时搞了一个家电补贴，在座的各位可能会有一些经验，当时搞家电补贴之后，短期是高度反映了。但是后来家电行业就出现了一个比较长期的低迷状态，这个过程其实道理很简单，因为每个人、每个家庭的潜在需求是有的，如果前面你释放了潜在需求，比如说通过补贴，你释放了潜在需求，那你后面的需求就会减少了。

今年在地产行业，我们看到这个情况是非常明显的，其实从去年开始，各地政府，包括央行也主导增加居民中长期贷款，主要是房贷，房贷利率也打折扣，这样会诱发很多的新增需求，按正常情况下，可能未来两年才去释放的，但是提前释放了之后，未来一段时间你就会进入到一个非常低迷的状态。

从目前的数据来看，5月全国房地产销售面积的增速已经拐头了，而且掉的速度是比较快的，一方面是跟基数有关系，就是去年房地产就开始火爆了，尤其是去年下半年之后;另一方面确确实实跟居民的需求有关系，为什么呢?从房地产的个贷增速去看的话，它也是这样的，因为个贷的利率目前为止都没有大幅度上调，但是有一个需求却自然回落了，我个人因为用微博，我最近发了一些关于看空房地产的回复，接近80%都想来打我的脸，这给我非常强的印象，跟去年股灾前的印象是接近的。

我们说金融系统一旦出现高度一致性的时候，我相信这里面是有问题的，我们从各种数据，无论是销售面积的增速还是房地产新开工的增速，以及整个投资的增速，各种东西都已经出现了拐头迹象了。我最近也翻了很多大中城市的统计数据，基本上都出到了1-5月份，我可以给大家概括一下，工业数据是惨不忍睹的，比如说深圳的第二产业，制造业的固定资产增速是负的，即使是深圳这种高端制造业集中的地方都出现这种情况了。但是第三产业的固定资产投资是增加很多的，这就是房地产拉动的，上海同样也是这个情况，北京也是这个情况。

从目前的数据情况分析的话，房地产的上升对制造业的影响是明显的，但是我没有确认是制造业自己过剩带来的，还是由房地产带来的要素价格提高去挤出带来的，这个我没有找到很好的数据。

第四个我说个比较好的，基础设施的建设可能在宏观环境里面会大幅度放量，今年有很多朋友知道期货市场有一段暴涨，这一段暴涨很多人看不懂，我们去翻资料的时候，可以这么说，跟地产和基础设施的刺激有关系。因为民间投资增速很多比如说买设备、建厂房，这个削减了以后，政府干的事情是修基建，比如说修铁路，提供公共服务，也就是说政府提供财政政策去支撑的这一块东西，我们看到政府的公共支出大幅度增加，但是结构是不一样的。

政府搞的主要是基建，所以你发现今年基建的需求就上来了。上来了之后，因为之前的一些行业进入到比较低迷的低库存状态，一下就有点供不应求，像螺纹钢在3、4月份的时候现货都买不到，这里面就导致了期货市场，尤其是跟基建搭边的那些品种涨得比较不错，这里面我推荐读一下余永定的文章，我个人看他的建议已经被中央采纳了。他的大意是地产已经进入到负增长时代，新开工量可能会是一个比较大的负增长，但是他认为中央需要去提供基建支撑经济带来新的有效需求，我且不说这个事情是政府肯定会干的，我们翻中国过去的历史经济资料去看，过去二十年中国每一轮经济低迷期都干了这回事，经济下行的时候，政府基本都是在扩大财政赤字的，现在已经有人呼吁，希望政府把赤字率扩大到5%，甚至更高。

我们目前了解到的，扩大的财政赤字到底会在哪方面发力，在原来的老方向上，比如说铁路上面发力的话，因为已经存在既定的产能了，可能带来A股的投资机会不是太大，但如果是新方向的话，说不定这里面会带来比较不错的一个投资机会，搞不好是一个大的机会。

我讲的第二部分就是宏观环境的一个情况，第三部分讲上市公司基本面的情况。今年比较特殊的一点，就是监管变得空前严厉，这是去年没有过的，这应该是今年A股市场，以至于接下来的市场最大的变数，所以特地重点提一下。其实不仅是证券市场，你去看银行、保险，整个金融系统都处于一个监管收紧的状态，包括外汇市场大家也知道，有外汇管制。这里面从我们的总结来说，目前大的思路应该就是严防死守，不发生系统性的风险。当我们关心股票比较多，那我们来说股票的情况。

你们有没有统计，从6月起，监管层明显缩减了定增的额度，定增是观察A股市场融资情况非常重要的窗口，因为这几年IPO定价是有限制的，大家都通过定增去融资，我们发现前几个月，每个月基本都有几十家，五六十家的定增。到6月份就开始变成二十来家了，当然不仅是定增了，还有出台了一些打击炒壳价值的一些措施，包括并购重组的通过率也在下来，这里面整个措施都是收紧金融监管的措施。

这对什么有影响呢?我们去年年底的时候介绍新兴产业，它们很大的新增利润来源就来源于并购重组，如果你把这一块掐住的话，利润是很难继续大幅度上行的，这是今年比较大的变数。

第二是目前到第二季度，传统产业利润有些回升，主要受益于PPI的环比回升。比如说你去看通讯、化工，包括汽车这种传统产业里面，今年在整个经营情况上来说有一定的回升，但是从整个供需格局来说并没有大的改善。我们去年年底有提过一个，其实我们也受益的，在传统产业里面，去产能的格局又不错了，可能会有不错的利润，当时我们举例的就是家电行业，因为我们当时看到整个家电行业的竞争格局在变好，上面我也说了，之前有家电补贴，家电补贴了之后有一段低迷期，低迷期的时候像格力、美的、海尔三家在低迷期的时候，大家都开始明白我占不了更多的利润份额，那我就挣利润。

你发现家电行业在过去两三年里面，尽管上游的原材料价格下降了，但是销售的价格没有下降多少，所以导致家电行业虽然增速下来了，但是整个利润增速反而上去了，因为它把上游降价的成本纳为自己的利润。

目前我们去看今年受益于PPI回升的行业，很难找到格局出现好转的传统产业。比如说煤炭行业，里面很多都是国企，国企又不减产，它怎么会有一个格局变好呢?如果再次出现了传统产业格局变好的情况，可能也会有一些投资机会。我们目前从这些受益PPI回升的行业来看，并没有发现这些情况。

第三，最近统计的数据，新兴产业的利润增速下来了，国信证券做了一个统计，创业板目前2016年二季度预告的净利润同比增速为二十几个点，较第一季度回落十几个点，第一季度创业板的增速是比较快的。这里面你会发现细项的规模比较大的增速就开始下来，这跟规模有关系，今年一季度就是增速的高点，如果管理层收紧政策的时候，我们去看创业板的新兴产业并购利润来源，会影响它们的进度，会集中到今年下半年到明年上半年体现，这是A股的基本运行情况，跟去年没有太多的区别。

第四部分就是A股市场的交易情况，我们去年总结的A股处于熊市中期，其实到目前为止也没有变化多少，因为自1月熔断之后，2月到7月下旬，市场都处于横盘的阶段，我们看到一个情况，绩优股涨上去了，特别是茅台、美的这种公司，它们今年都取得了非常不错的正收益，而且幅度都比较大，我们今年多头的头寸比较低，但是整个资产多头还有4到6%的正收益，就是受益于这些绩优股。

从我们跟踪的这种类型标的来看，它们涨上去，所剩的空间是不多了，大的企业利润增速是比较好算的，今年基本上是属于估值提升的阶段，不是利润大幅度回升的阶段，就是今年的市场流动性太充裕了，导致确定性高的公司估值反而上去了。我之前之所以总结绩优股可能在这种经济阶段会得到估值提升，就是欧美市场已经出现这种情况了。

比如说你去看杜邦，它是一个化工企业，但是类别比较多，公司比较大，杜邦的估值在25到30倍，有稳定现金流，包括可口可乐，这种公司都是稳定型的企业，在美国资产荒的阶段都是得到了系统性的估值提升。我个人去看目前A股市场，其实还是存在着一部分这种公司的，但是涨上去的你再跟的话，我认为其实剩的空间是不多的。

第二个A股市场交易情况，目前A股市场处于三高阶段，高估值、高风险偏好、高流动性。高估值我不用说了，目前整个平均中位数的市盈率在快60倍，市净率在4.5倍，包括高流动性的，你对比一下新三板，A股的流动性特别特别好，也就是说在目前的三高状态里面，你发现A股还是一个没有大幅度涨上去的阶段，你要是一个正常的市场，像M1都已经涨成这样了，A股按理说应该涨得更多了，像2009年那样。

事实上很多人看了M1去解释这个股市，我觉得M1会影响到这个市场的不是流动性，但不是一个稳定的变量。这三高是有一定依托的，比如说高流动性依托于金融市场的，万一金融市场的流动性变差了之后，高流动性依托的条件就不存在了，这里面任何一个"高"都对股价有杀伤力。

可以这么说，A股一直盘整的核心原因，我从基本面去找，其实是找不到的。对比一下新三板，A股目前盘了半年的核心原因就是高流动性，因为你去看新三板的股价，新三板今年跌了百分之二十几，1月A股市场暴跌的时候它也跌了，但是它现在比1月份的低点还低了百分之十多，我们现在比1月的低点高了十来个点，新三板最近一直在创新低，因为新三板没有流动性，新三板里面的公司，比如说新三板创新层，整个企业的资质要比创业板好的。

但是到目前为止，创新层股价一直在跌，创业板最近这两个月还是不错的，这里面最核心的差异就是A股非常好的流动性带来的。如果我们想去评判A股未来涨跌的情况，我个人建议要找一个观察体系去考察A股的流动性变化，这是我认为目前能解释A股股价表现最好的方式。

A股今年估值比去年年底有所下降，但是下降的幅度不是太多。中小板跌了十六点几，上证50跌了十个点，这里面整个估值体系跟去年年底没有太大的差别，我知道有统计过今年公募、私募基金有正回报的不多，确实因为里面的个股超过一半都跌幅在十五六个点的，但是整个估值体系其实没有质的变化，是有下降，但是下降幅度不多。

我做一个总结，今年站在目前这个时点上，A股的机会不多，风险很多。我个人判断，A股相当于2008年4、5月份的样子，就是跌下来有一段时间了，但是剩下的无论从估值体系也好，从企业的盈利变化情况也好，都有点接近当时的情况。

第二，今年大家很在意民间投资增速怎么下来那么多，我个人看，民间资本可能是一个去产能的中后期，整个中国在一个去杠杆的前期，我不好判定当下这个时点一定要去杠杆，我个人看中央政府不撞南墙心不死，可能还要继续托经济托到某个阶段，可能出现一些什么事情不托了。但是从杠杆的情况来看，去杠杆的前期我们先观察着，一旦发现中国进入到一个整体的去杠杆阶段，可能股市就已经见底了，我个人认为股市在中短期来说投资机会不多，但是如果穿过了这段比较黑暗的时间，后面会很爽，这是桥水基金当时做的国家去杠杆理论，我们自己又翻了一些资料。

如果一旦发现整个经济处于去杠杆的过程，去杠杆就代表着可能股市进入到一个长牛的阶段，到后面就像美国那样，我们看到美国2008年跌了之后，到后面美联储的杠杆上去了，居民的杠杆开始去的时候，美股就开始走好，并不只是美国市场如此，包括几十年前的英国市场，甚至包括一些拉美的市场都出现过这种情况，就是去杠杆那一刻开始，股票就进入到一个慢牛、长牛的阶段。

我今天跟大家介绍的就是这些，谢谢大家!

提问环节：

提问者1：我想请问一下你对今年下半年整个不是太看好，能不能讲一讲哪些行业或者板块相对看好一点?谢谢!

侯安扬：跟宏观经济基本面关联度特别低的行业里面去找，去年底我们也是这样提，到目前为止宏观环境这一块都没有变过，茅台这种涨上去了，我个人建议你要找下一个茅台，不要找茅台了，这种消费类的、医药类的，跟宏观经济关联度特别低的才行，关联度高的，我最近看像地产的新开工量要是下来的话，可能很多宏观经济关联度高的都有一些问题。

提问者2：问两个问题，一个是侯总对万科后期的走势作一个评价，第二个就是刚才提到去杠杆的逻辑，能不能再展开讲一下?

侯安扬：万科这个事情我关注比较多，从政法，包括从二级市场，方方面面我个人补了不少知识，相当于一个Case，跟下来受益很多。万科的股价其实没那么难，万科的股价有两个地心引力在制约着，一个是自己的H股，一个是它的同行，H股在万科被举牌前，A股比H股比价是0.91附近，H股15块钱的港币，相当于13块多的人民币，现在A股是17块钱，当然今天跌破17块又被拉上来了。

在万科被宝能举牌前，它们的比价关系是比较稳定的，从A/H比价来说是下滑的，也就是A股跌的比H股多，H股今年非常好，今年有正收益。万科从0.9提升到目前的一点三几的水平，因为举牌，包括流动性的冲击，影响到了A股的价格，万一举牌抢筹的因素消失之后，它会有一个股价的自然回落，因为万科股票特别大，这里面你要想自己全力托很难，当然宝能系把流通盘吃了那么多都托不住。

另外是它自己同行的比价，地产在目前的阶段，PB估值是非常核心的，万科在去年7月底的时候，它的PB是1.9的样子，同行的保利当时是一点七几的样子，万科比保利贵了一点，目前万科A股的PB还是1.9，保利的PB已经到了1.3，估值其实是起着非常核心作用的。加上目前地产又处于景气度的高点，我个人看会大概率股价下滑，不是我喜欢万科，不喜欢宝能，给它定的，这是有数可以证的，估值关系摆在这里面。

第二个，去杠杆的逻辑。为什么说股市进入到去杠杆的时候，股市可能见底呢?我们当时做研究，有两个原因，一个是去杠杆阶段利率会下行，像美国去杠杆不需要那么多信贷，不需要那么多钱了，那么你的需求变少了，利率下行会导致资产的估值提高，这是一方面。第二，去杠杆的过程，让现存的企业日子好过了，中国有一个行业特别有意思，我上次去广州跟李双武(音)交流，他跟我说，我回来翻了资料，纺织行业一直是娘不亲爹不爱的状态，我们知道中国的劳动力成本提高了，但是纺织行业过得还可以，产业链里面出现了一些公司有不错的盈利点，像港股的郴州国际就涨得特别多，整个行业的格局开始变好的时候，像这种纺织行业，包括我之前说的家电行业，去杠杆本身是去产能的过程，现存的玩家基本都是行业领头的留下来，行业经营效率差的被淘汰掉，它们活下来的日子就会开始变得好，也就是去杠杆带来两个作用，一个是利率下行，第二个是资产回报率得到提升，所以你会发现整个经济体进入到去杠杆的过程，股市就开始慢慢走牛。

所以我特别希望赶紧搞国企改革，这样我们大家都爽了。

提问者3：我想问一下您对下半年的港股怎么看，我记得之前您说过你们公司也有港股的相关产品，那也是跟A股一样的买法吗?都是信托。

侯安扬：推销产品我就不在这里推销了。港股我一直持这个观点，就是港股会比A股好，我自己买了一些港股的ETF，因为国内有一些钱没法转到香港去，那我就在国内买，我当时一个核心的原因就是港股的估值原因，因为港股2015年没有大涨，但是跌的时候跌得毫不留情，从目前为止，今年恒生指数其实是打平的，如果你算上汇率的变化，其实你买恒生指数ETF，今年还是有盈利四个点的样子。

第二个原因，外汇汇率的原因，从去年汇改之后，中国的可能有一些问题，当时我们去看远期的汇率，可能都没反映到基本面的情况，因为M2放得太多之后，你稍微做一个逻辑推断，说中国都能够把全世界放下，这个比较荒谬。我们看到港币跟美元是挂钩的，我们看到人民币兑美元有一个贬值的可能，所以我们当时权衡来权衡去，认为港股要比A股好一些，但是港股里面的分化非常严重，港股里面由两部分的企业组成，一部分是港资的，现在香港的房地产在缓慢下行的，我个人中长期不太看好这个事情，因为香港经济也进入到一个没有出路的情况。第二个是中资的，像国内大的央企，包括一些民企，包括腾讯这种在港股上市，中资企业里面因为国家搞经济刺激，今年其实有一些传统行业，PPI回升带来利润企稳，甚至有一些回升的情况。所以今年港股就好一点。

另外就是美国的利率已经在往下走了，香港股市的估值情况是跟美国的利率走的，你看标普500又创历史新高了，经济不行，利率掉得很厉害，不是通过企业盈利去上涨，而是通过估值的提升去上涨。这会有一个尽头，什么时候是尽头我们也不知道。这两个原因导致香港股市今年比A股要好，其实好了差不多有十几个点。

未来我目前没有看到有特别大的逆转情况，港股有没有绝对收益我不知道，但是港股有非常大的概率会继续比A股好。

提问者3：另外还想问一下您关于A/H比价的问题，您刚才讲万科的A/H比价是比较恒定的关系，H股在那边，A股就会向它去靠近，您认为更多是H股在带动A股，A股对H股的拉动作用是没有那么明显的，对吗?

侯安扬：A/H有两个，一个是整体的A股跟H股的比价，另外一个是个体的，就是万科自己的A/H，港股的万科是没有停牌的，所以基本面信息都反映在港股的H股里面，不管你怎么撕逼，最后落定的就是基本面数据。你考察两个东西，一个是整体的A/H比价，其实是下滑了一些的，到今天为止应该1.28的样子，当时万科举牌的时候应该有一点三几的样子，也就是A股从这个比价来说，表现比港股差的。

万科自己反而比价提升了，因为A股有抢筹，港股没有抢筹，我这样看万科的股价，A股的股价，就是基本面加抢筹，万科港股的股价就是纯粹的基本面。那你考虑抢筹这个因素，如果没有这个抢筹的因素，因为现在没有再狂抢一通了，它们只反映基本面情况的时候，它们的比价是应该收敛的，前面那位提问者问的时候，我也大体介绍了我的思路。

提问者4：侯总您好，我是您的粉丝。我问一下您怎么看一线城市的楼市?

侯安扬：一线城市的楼市，一线城市只有一个价的问题，没有量的问题，假如上海或者北京的房子，现在给你打一个五折，你肯定会买。2012年的时候，我看一线城市调整了一阵子，像深圳比较明显及我们当时去做很多研究，发现一线城市的定价不是以本地人的收入来定的，有一些人是搞不懂的，他觉得你可支配收入才那么一点点，为什么楼市那么贵?其实一线城市非常核心的定价是以这个国家的有钱人来定的，比如说北京特别明显的定价方式。比如说上海有很多金融从业人员，他们支付的能力是起着非常重要作用的，我们做了很多一线城市的比较，顶级的一线城市，像伦敦、巴黎、纽约这种，中国的一线城市价格已经跟它们一样了。

我们在2012年的时候评估还有一段空间，客观说，我没想到它能够一年就涨到位，我觉得这个价格是合理的，我算过深圳当时的住房回报率，当时是比较OK的，一个月差不多3%的样子，但是现在就不行了。一线城市如果你追高买肯定不太合适，如果出现了大的危机，整个房地产市场，比如说一线城市也掉，掉个两三成，我建议你还是买比较好。

你知道曼哈顿的房子2007年见顶，美国出现次贷危机，跌了两成多，现在不但回到了2007年的高点，也比当时的高点高了30%、40%的样子，如果你从2007年拿到现在也就赚个百分之几十，回报率也不高，但是从买房的角度来说，基本面没有什么问题，买跌不买涨会有更大的胜算，巴菲特自己也做了两个房地产投资，他投资房地产很少，因为他觉得房地产只是一个保值的功能。他投资了纽约的房子，其实他都没去过，但是当时纽约出现房地产的泡沫破灭，他挑来挑去，只剩下一个条件，就是买在纽约大学旁边，这就是我从他这里学到了一点，研究人家的投资方法论，看他们怎么做一线城市的投资，这是巴菲特投资一线城市的做法，我觉得是有很大的参考价值。

提问者5：我想问一下侯总，对现在进入定增市场和一级市场怎么看?现在是一个好的入场时机吗?

侯安扬：这一块市场特别拥挤，拥挤到你都不敢想像，因为二级市场有一个禁止每天上去，但是一级市场特别不透明，我有很多做一级市场的朋友，我们自己也有参与一级半市场，现在的价格实在是离谱。二级市场比如说比一级市场贵一点，但是一级市场好歹有个流动性，万一不行你可以转身就跑了，但是一级市场不行，你买了之后就得拿好多年，所以这里面我建议要么等一个好的时机，要么你只能精挑细选特别好的品种，如果像2012年、2013年，随便那一个公司的估值都提升，我认为现在不存在估值提升可能的。包括很多独角兽的公司，都出现了估值下落的情况，说白了，它们已经被套了。

我看到朋友圈里面有人推荐哪一个中概股回归，名字我就不说了。原来估值假设100块，现在估值六十几块，在我看来，那不是浮亏了百分之三十几了吗?他是怎么说的，那个销售是这样推介的，"你现在买就马上有浮盈50%。"就跟当时的沪指是5000点，现在是3000点，意思是你现在买沪指就有浮盈50%，这里面肯定是有问题的，一级市场估值掉得比二级市场都更厉害，包括现在的小米，我知道小米最贵的时候估值到了450亿美元，但是到现在为止，据说150亿美元去融资都很难找到钱。

所以我建议你精挑细选，谢谢!

责任编辑：李坚